泰山石膏一季度出货量同比增长9.2%,低于2012年同期的20%。出货量下降主要由于产能供应不足,而非需求下滑。由于产品供不应求,公司一季度提价5%,预计随着后续产能逐步投放,全年销量仍维持较高增长,但价格将随着产能释放而回落。     泰山石膏判断2013年石膏板行业需求增速15%左右,高于2012年的8-10%。原因在于去年下半年房地产销量的持续回暖,加上今年“新国五条”调控政策后二手房市场快速增长,产生大量有装修需求房屋。     按规律,住户一般购房1年内选择装修。     泰山石膏主要定位中低端市场,目前该市场每年仍然还有7亿平米的市场规模被中小企业占据(约占整体市场的30%左右),这部分市场每年仍然以4-5%的速度维持增长,公司预计该部分市场的60%未来将被泰山石膏的替代。如此则公司未来5年的销量增速仍然有望维持在16-18%左右。     石膏板生产单耗下行已近尾声,成本压缩的空间逐步收窄。国废使用比例逐步上升导致美废依赖度减弱,成本波动有望平滑。由于水泥企业对脱硫石膏资源的竞争,脱硫石膏价格有上行趋势。公司已经完成了**先一轮与电厂的合作,提前布局优势尽显。     去年泰山石膏净利润率高达15%,而行业平均仅为5%。泰山石膏净利率大幅高于行业平均的原因在于:1、产能利用率较高,导致单位固定成本低;2、控制石膏资源,原料材料成本低;3、规模优势,销售费用率和管理费用率低。     公司已经形成了如下的良性循环:市场份额高保证了高产能运转率-->高产能运转率带来低成本-->低成本保证了竞争优势,市场份额高,利润率高。我们认为在石膏板行业洗牌已经结束的今天,公司的优势地位几乎不可动摇。     总体来看我们认为石膏板行业需求仍能稳步增长,北新建材作为行业**,与子公司泰山石膏协同布局, 通过总需求增长和市场占有率提升来获得成长的趋势不会改变。预计公司2013-2015年石膏板销量分别为12.6、15.2和17.4亿平米;石膏板价格维持在2012年的5.27元/平米;毛利率分别为27.7%、26.5%和26.6%;EPS分别为1.47、1.78、2.06元。维持“买入”评级,合理股价区间为19.1-22.1元,相当于今年13-15倍PE。  风险提示:房地产调控超预期导致石膏板需求大幅下滑。